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复盘过去：东方电子ROE 缘何提升？

东方电子集团始建于1958 年，是国内最大配网自动化及电表制造商。公司营收、业绩CAGR 2007-2023 年分别为14%/24%。2023 年，配用电、调度、输变电业务合计占比总营收80%+。公司ROE 从2003 年的1.41%提升至2023 年的12.40%。主要系①净利率上升，2017 年公司收购子公司威思顿剩余股权，少数股东损益大幅降低，后续公司持续优化内部经营及降本控费，2023 年公司毛利率、净利率约33.70%/9.35%。②权益乘数稳步提升，2023年合同负债同增42%，公司权益乘数稳步提升。

聚焦现在：配电网投资有望大规模提速，公司智能电网业务预计全面高增。

投资逻辑一：国网投资首次突破6000 亿，配电网投资有望大规模提速，预计配电自动化&数字化为后续主要升级方向。

投资逻辑二：公司为配电自动化龙头，一二次融合份额有望持续提升。2023年，一二次融合环网箱、柱上断路器国网招标总额约99/85 亿元，同增64%/55%，东 方电子中标份额约0.68%/2.12%，仍具备提升空间。2023 年，东方电子在配电变压器国网招标中标份额约2.58%，排名Top 10。

投资逻辑三：调度为配电网后发投资环节，公司地调业务市占领先。公司在调度领域深耕四十余年，公司调度核心产品在地调市占率位居前列。通常中等规模主站系统价值量1000~2000 万元，大规模主站价值更高。

展望未来：出海打开成长天花板，虚拟电厂+储能业务预计贡献长期增量。

据华经产业研究院，预计2025 年、2030 年虚拟电厂调节电量占全社会用电量达2%/5%，虚拟电厂市场空间有望达到723 亿元/1961 亿元。公司已实施多个国家级省部级综合能源和虚拟电厂项目，技术积淀深厚，后续虚拟电厂业务有望持续增长。海外方面，公司目前海外聚焦亚非拉及中东地区，已实现海外智能电表AMI 项目、配电产品、新能源及储能项目的批量中标，海外收入有望在未来几年快速增长，营收占比持续提升。

首次覆盖给予“买入”评级。综合来看，预计公司2024-2026 年实现归母净利润6.89/8.51/10.34 亿元，同增27.4%/23.5%/21.4%，同期公司PE 估值为21.0/17.0/14.0 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：国内外电表招标不及预期、调度产品及配用电产品交付不及预期、预测偏差和估值风险。